L'année dernière a été inhabituelle dans la mesure où les acteurs du marché se sont montrés assez clairvoyants dans leurs prévisions des taux d'intérêt américains. Paradoxalement, la probabilité d'une récidive en 2023 s'en trouve réduite.
L'une des caractéristiques intrigantes de l'esprit humain est sa tendance à « trouver des modèles significatifs à la fois dans les [données] significatives et dans le brouhaha insignifiant »1, comme le montre notre graphique de la semaine, qui contient à la fois certaines des informations les plus significatives et les plus insignifiantes sur le déroulement probable de l'année 2023. La ligne en pointillés montre les attentes du marché concernant le taux des fonds fédéraux à la fin de l'année dernière2. La ligne en escalier contraste avec ce que les responsables de la Réserve fédérale américaine (Fed) eux-mêmes ont anticipé, selon la médiane de leurs graphiques en points3.
Il est intriguant de constater que, pendant une grande partie de l'année 2022, les marchés à terme semblent avoir fait un meilleur travail que les responsables de la Fed eux-mêmes quant à la direction que prendrait la politique monétaire l'année dernière. Ce qui est intéressant, bien qu'assez délicat à interpréter, notamment parce que les membres du Comité de politique monétaire ne peuvent mettre à jour leurs points que tous les trois mois environ, alors que les attentes du marché changent quotidiennement. Un élément supplémentaire de cette incertitude tient au fait que si les marchés observent la Fed, les responsables de la Fed observent évidemment aussi les contrats à terme sur les fonds fédéraux. La publication des dot plots a sans doute renforcé ces boucles de rétroaction depuis 2012, rendant potentiellement les deux ensembles de prévisions moins fiables dans le processus.
Cependant, de nombreux acteurs du marché semblent avoir opté pour une explication beaucoup plus simple et semblent de plus en plus convaincus qu'ils peuvent à nouveau devancer la Fed en 2023. Les marchés à terme ne fixent actuellement que 4,42 % pour le contrat de décembre 2023. En revanche, les responsables de la Fed se sont efforcés d'évoquer la perspective d'une hausse des taux des fonds fédéraux au-delà de 5 %.
Pour ce que cela vaut, nos propres opinions sont plus proches de celles de la Fed. Comme le souligne Christian Scherrmann, économiste US chez DWS, un marché du travail solide pourrait même inciter la Fed à maintenir les taux plus longtemps. Au-delà de cela, l'année dernière a été plutôt inhabituelle dans la mesure où les acteurs du marché se sont montrés comparativement prescients. Comme d'innombrables études empiriques l'ont montré au fil des ans, les marchés à terme n'ont généralement pas été très bons pour prédire les décisions de la Fed, en particulier celles qui doivent être prises près d'un an plus tard, par opposition à quelques semaines ou mois. « De plus, les erreurs ont tendance à être relativement importantes lorsque le taux des fonds change de direction ou lorsqu'il change rapidement sur une courte période », comme le dit une étude ancienne, réalisée incidemment par un économiste de la Fed4.
Ou, comme le dit le vieil adage de Wall Street, "Ne combattez pas la Fed". Comme d'autres règles mentales empiriques - ce que nous pourrions appeler des superstitions dans d'autres milieux - ce mantra a historiquement été correct suffisamment souvent pour devenir une sagesse conventionnelle. Après tout, les changements soudains de politique monétaire reflètent habituellement de nouvelles informations qui, en général, sont au moins aussi susceptibles de prendre les marchés par surprise que d'induire en erreur les responsables de la politique monétaire.
Il arrive cependant que ces mantras se révèlent erronés. C'est alors que la prudence devient particulièrement importante. Il est dans la nature humaine de surestimer son jugement et de sous-estimer le hasard, surtout lorsqu'on vient d'avoir la chance d'avoir raison. Du moins du point de vue de la finance comportementale, la confiance en soi actuelle de nombreux participants au marché peut refléter principalement ce biais de récence. Pour cette seule raison, il est peu probable que la sagesse collective actuelle s'avère particulièrement bien fondée.
Par rapport aux responsables de la Fed, les acteurs du marché ont fait preuve d'une rare clairvoyance dans leurs prévisions des taux d'intérêt américains pour l'année 2022.
* pour décembre 2022
Sources : Bloomberg Finance L.P., DWS Investment GmbH au 16/01/23
Christian Scherrmann, économiste US chez DWS
Shermer, M. (2012), "The Believing Brain : Des croyances spirituelles aux convictions politiques - Comment nous construisons nos croyances et les renforçons comme des vérités ", Robinson, p. 103. Les attentes du marché concernant le taux des fonds fédéraux sont basées sur les contrats à terme de décembre de chaque année, qui permettent essentiellement aux participants au marché de parier sur ce que serait la politique monétaire américaine à ce moment-là. Les graphiques en points ont été introduits en 2012 afin de rendre les décisions de la Fed plus transparentes. Après chaque réunion du Comité fédéral de l'open market (FOMC), ils résument les perspectives des participants au FOMC concernant le taux des fonds fédéraux, chaque fonctionnaire contribuant anonymement à un point pour un ensemble de dates futures. Carlson, J. ; McIntire, J. ; Thomson, J. (1995) "Federal funds futures as an indicator of future monetary policy : A primer" in Economic Review - Federal Reserve Bank of Cleveland ; Cleveland Vol. 31:1, pp. 24
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